中国量化产品现状及未来趋势

2015-04-20

一、量化投资是更专业的投资

投资本身,现在已经变成了一个专业的事情。因为不管什么事情,只要做的人多了,就会向专业的方向发展,而投资无疑就是这么一件事。当一件事情变得更专业,它必然变得更为深入和复杂,这时它就越来越远离大众人群。

这不是说这件事变得和大众越来越没有关系,而是指没有专业训练的人会越来越难以亲自做这件事。

做事的专业性,主要体现在深度和广度上边。而在深度和广度二者中,深度是第一位的,没有深度,就谈不上广度。只有先精于一事,方可涉及其他。投资也是一样。投资的品种有很多,股票、债券、期货、期权、货币、外汇、基金等等,还有更多的组合和衍生品。如果不精于每一个,便无法广泛投资于所有。而精通其中任意一个,都是何等的难事!

量化是专业性最典型的特征,因为量化代表着准确和精确。爱迪生说“天才是1%的灵感加上99%的汗水”,为什么不说是“一点点灵感加上大量的汗水”呢?这就是为了显得更为专业。我们去菜市场买肉,现在不会再接受卖家“信手掂来”的重量,因为我们不相信掂量出来的价格是准确精确的。

1、量化就是准确精确,模糊是交易的最大障碍

从古代埃及人开始,数学就已经开始发展并且占据了重要的位置。人们丈量土地,计算面积,发现了各种图形的面积计算公式。这是最早期的量化之一。没有这些明明白白的计算公式,一块三角形的土地和一块长方形的土地是没办法进行交换的。人们进行各种物物交易,无论重量、体积、价值,都必须对等,所以人们发明了各种量具。

我国秦朝时期统一了全国的度量衡,就是为了使全国有一个统一的量化标准。因为可量化是交易的基础,也是人们交流的基础。

模糊是交易和交流的最大障碍之一。放在资本市场也是一样,如果各种证券合约没有统一量化的交易价格和条款,那整个市场就不可能发展壮大。买卖双方想达成交易,不仅需要在价量上必须要有统一的认识,在标的品质和服务等更多权利责任上必须都要澄清模糊,达到准确清晰。没有任何一个市场是基于模糊信息的交易。

2、精确带来信任,信任推动市场发展

无论是自然界还是社会学,量化的研究是最核心最根本的研究,是可验证可实践的基础。在物理学,牛顿定律定量地告诉我们外力和质量和加速度的关系。如果这一关系只是模糊的定性研究,我们怎么能用它来制造实用的机械,用它来推动工业革命呢?爱因斯坦如果没有给出质量和能量的准确关系,那我们怎么精确的使用核能呢?

在资本市场也是一样。期权定价从定性交易,到二叉树定价,再到连续模型定价,一步步走向专业,一步步走向量化。而最终期权定价公式的发现,则极大的推动了整个市场的扩张。这正是量化的力量,它给原本不确定的市场注入了确定性的因素,就给市场注入了信心。而基于大家对这一公式的信心,参与者就会变多,成交就会放大,而这一量化公式也会进一步得到印证和加强。现在这一公式已经成为期权交易的基础,而不可能是其他定性的研究。

3、投资需要精确,经验需要量化

在资本市场中投资,我们投资的各种品种,无论股票、债券、期货,我们买卖的无一不是其数字化的价格,而我们的投资业绩,我们的收益率和风险波动,也都是数字化的结果。即使对于上市公司而言,其销量业绩都是数字,其最终股价也是数字。我们不可能忽略这些量化的数字结果,定性摸黑地去经营公司或者进行投资。

虽然资本市场价格具有很大的不确定性,很难完全加以量化,但是我们不能因此而放弃对量化准确性的追求。

例如,我们定性的感觉到如果行业间涨跌过于无序混乱则股市可能见顶,这时我们就可能发现了一个规律。如果我们追求准确,就需要把这一规律进行量化。我们的第一步就是要准确的定义涨跌无序和股市见顶,第二步择时观察和验证二者之间有没有相关关系,只要保证有较高的胜率,我们就以后就可以定量的使用这一规律,而无需仅仅依靠直觉进行模糊的判断。

4、投资需要理性,量化坚定信念

我们知道作为一个合格的专业投资者,保持理性是非常核心的品质。这是因为股市的波动很大,趋势可能延续,也可能随时反转。股市的规律一般都不稳定,即使我们发现的规律每一次都会准确,但是每一次发生的时候其情况都会有所不同,可能时间点不同,可能维持的时间段长度不同,可能力度大小不同。虽然每一次过后我们发现规律仍然成立,但是对当下和未来的不确定性我们仍然充满了担心和恐惧。

人们的感性情绪引起的不理性投资行为非常普遍,比如人们对沉没成本的考虑,着眼于已有盈亏而不是为了走势等等。没有人可以像电脑程序一样固定的运行,我们的投资行为总会随着市场的变化而受影响。所以如果没有一条准绳,那么我们的投资行为将会飘忽不定,充满感性,这无疑会对我们的投资造成不利影响。

我们定量的对人们的情绪进行测量,构建了“舆情指标”。我们发现,人们的情绪波动和股市的波动息息相关,同步性非常强。当股市向好时,人们的情绪就逐渐高涨,同时当股市到高点是,人们的情绪也达到了最高涨;同样在股市低点时,投资者也是最为悲观的时候。如此可见情绪本身并不是理性的,如果我们按照自身的情绪去投资,我们就会在最高点买入,而在最低点卖出,造成重大失误。所以很多理性的投资者会“逆市”操作,在其他人贪婪的时候恐惧,在其他人恐惧的时候贪婪。

量化我们的发现的投资规律就给了我们一条看得见的准绳,他让我们在暴风骤雨的茫茫大海中有一个抓手。能做到时刻保持理性,不是单靠信念的,需要一定的方法了措施,这其中量化我们的规律就可以加强我们的信念,让我们更能保持理性。经过量化的规律,会给我们更多的信心。这不仅仅是因为单纯的数字让我们踏实,而是因为我们的到这些数字的背后,是经过了大量的统计和研究,得出来的大概率事件。它是一个“锚”,可以帮助我们稳定情绪,不让它偏离太远。让投资者做到“众人皆醉我独醒”,时刻保持理性。

二、量化产品将占有主要份额

1、量化产品没有严格定义

量化产品和其他产品的区别,是使用了较多的量化方法,而使用了较少的定性方法。但是这一说法显然没有严格的定义。在目前而言,绝对多数的量化产品基本上是使用“纯量化”方法的,而不使用“定性”的信息。这里的“定性”信息,主要包含以下几种:①新闻资讯,政策信息等非数据类公众信息;②各券商、基金、保险、私募等研究员调研获得的公司、行业、宏观经济等信息(此类信息只在特定人群传播);③基于以上信息得出的定性结果和判断。

目前量化产品所使用的信息,绝大多数属于完全量化的资料,它们大多自于类似万得资讯、彭博社等数据提供商提供的整理得很整齐的数据库,其数据主要包含以下几种:①各品种的交易行情等数据;②宏观经济、各行业、各上市公司的基本面信息数据(例如行业产销量、公司财务数据、研究员定量预测信息等);③数据提供商整理的其他数据。

这些量化的数据已经涵盖了金融资讯的很大一部分,尤其是历史信息。实际上,不仅仅是量化人员,不被称为量化人员的各宏观策略研究员和行业研究员,也在大量的使用这些纯数据姓信息来辅助形成自己的判断,他们也会用到量化的方法。所以从这一点来讲,量化和非量化也没有本质的区别。

另外,量化产品基本不使用定性的研究结果,但是这并不代表它们完全不采用定性研究的逻辑。各种投资方法的逻辑和规律很多时候是殊途同归的,量化的产品尽可能的将这些规律予以量化,那些不能或不易被量化的规律,量化产品就无法采用。也就是说,量化产品放弃了那些难以量化的规律,但加强了对可量化的投资规律的应用,这一点肯定有利有弊。一般而言,那些难以量化的定性投资方法,他们是部分投资者的想法,或者拥有较高的收益,或者拥有很大的风险。使用这些投资方法,有可能造成投资结果差别很大。而可量化的投资规律,大多数表现较为稳定,但不一定有很高的收益。

由于国内传统的定性研究仍占主流位置,所以目前的量化产品和非量化产品还有比较大的区别。但是我们相信随着时间的推移,二者将会互相渗透。

2、目前的量化产品分类

目前的量化产品一般分为三大类,一类是被动型指数产品,另一类是主动量化产品,第三类是介于二者之间的增强型指数产品。对于被动型指数产品,它主要是以被动完全复制指数为主,一般不需要太多的定性研究,需要的主要是一些投资技术来减小跟踪误差,而这些技术都属于量化方法的范畴。主动量化型产品是使用量化方法进行投资的基金,其竞争产品是占主导的各主动型基金。指数增强型基金则以战胜指数为其目标,使用的方法大多是纯量化的方法,也有一些增强型产品使用的是传统定性投资的方法。

(1)被动型指数产品

从海外的情况来看,被动型产品逐渐替代了主动基金,成为了市场的主流。而国内市场也正在进行这一趋势。

国内指数型产品在股票型基金和混合型基金中的占比,从2006 年的4.2%,迅速上升到目前的24.7%。

指数型产品之所以会越来越盛行,原因主要有以下几点。

a) 主动型基金未必可以跑赢指数,选基成本高。不管国外的研究还是国内的研究,都发现有很大比例的(很多年份超过一半,尤其是大盘上涨的年份)主动基金是跑不赢指数的。

从2005 年以来的9 年中,沪深300 指数有4 年上涨,在这4 年中,多数的基金都跑输了沪深300;而在另外5 年大盘下跌的年份中,多数基金跑赢了沪深300。另外,最近3 年连续跑赢沪深300 的基金只占20%,而最近5年连续跑赢沪深300 的只有1.2%(4 只)。鉴于很大比例的基金很难跑赢指数,而且单只基金的表现年年不同,这大大增加了基民的选基成本,所以很多基民选择直接购买指数基金。

b) 标的指数的多样化。根据万得资讯截至11 月25 日的数据,目前市场上纯被动股票指数基金有207 只(不含海外指数,含ETF 联接基金),占股票型基金加混合型基金总数的23.3%(份额占24.7%如图3),它们跟踪了93 个指数。这当中有36 个宽基指数、29 个主题指数、15 个风格指数和13 个行业指数,它们已经涵盖了从大盘到热门行业主题。而且,图5 显示指数的只数在迅速的增加,而且覆盖范围越来越多。所以无论是何种行情之下,都会有表现很好的指数,投资者时时刻刻总可以找到好的指数基金去投资。而未来指数的覆盖范围必将迅速扩大,海外成熟市场的指数数量都远多于股票的数量,而我国目前还有很大空间。另外,指数本身的创新也将会带领指数

基金进入新的时代,将来股票多空指数、130/30 类指数(部分多空)等将会扩充新的股票指数类型。而未来海外市场、债券、货币、商品、外汇和混合类指数的编制都会逐渐完善。希望投资于这些非股票资产但对这些方面不是很了解的投资者就可以直接购买相关的指数产品。

c) 指数基金的产品形式多样。指数基金由于成份股公开透明,所以非常容易做产品方面的设计。①普通封基、②普通开基、③ETF、④LOF、⑤分级基金都可以是指数基金。在207 只股票型被动指数基金中,有72 只ETF,40 只分级基金母基金。而且像ETF 和分级基金,基本上是被动型产品的天下。指数基金类型的多样,方便投资者进行各种套利操作。这样不仅使得基金的净值稳定不偏离,而且还会增大基金的交易量和份额(在份额排名前10的股票型基金中,指数基金占了一半)。除了上述品种,目前申报火热的⑥多空分级基金和⑦多空杠杆ETF 也都是被动指数产品,未来被动产品的类型会越来越丰富。

(2)增强型指数产品

目前的增强型指数基金并不是很多,全市场有35 只股票型指数增强基金,其中有13 只以沪深300 为增强标的。指数增强基金的业绩总体而言和其基准指数相差不是很大,整体跑赢基准的概率也保持在50%左右。但是相比图4 就可以看出来,指数增强基金的业绩非常稳健,业绩情况不存在随行情大幅的波动。而且,就最近3 年的情况来看,增强基金平均每年跑赢基准6.1‰,年度跑赢最多的为14.6%,跑输最多的为9.4%,幅度都不是很大。

(3)更多的创新指数产品类型

指数产品除了单一的指数基金(含ETF、LOF)外,还演化出多种多样的产品形式。目前最主要的形式是分级基金,其中A 级为约定的固定收益产品,B 级为有杠杆的股票性基金,分别满足不同投资者的需求。目前,正在火热申请的还有多空分级指数基金、多空分级货币基金和多空杠杆ETF 等3 种多空产品。这必将又带动新一波的指数基金热潮。

(4)主动量化产品

目前市场上的主动量化基金有20 只,其中多数为股票型基金。而今年新发行的几只较为创新的量化基金,都是混合型基金,股票的仓位上下限很高,可以更灵活的配置,而且都以追求绝对收益为目标。

除此之外,嘉实基金今年还发行了一只名为“嘉实绝对收益策略”的对冲基金(未包含图9 在统计范围内),该基金采用完全对冲策略,使用股指期货对冲现货股票的系统性风险,将股票相对于大盘的绝对收益转化为绝对收益,该基金对冲部分的使用了量化策略。我们相信以后会有更多的类似基金出来。

主动量化产品在风险控制方面有较大的优势,但是其收益未必显著高于定性投资基金。在相对收益制度下,量化基金并没有什么优势,但是随着绝对收益和对冲基金时代的来临,风险控制会变得越来越重要,更多的使用了量化操作的基金在收益的平稳性上会表现更好,更容易抓住绝对收益投资者。

(5)量化产品的发展方向

量化产品将在广度和深度方向迅速衍生发展,它会向覆盖全面、杠杆化、多空双向、T+0,非线性(期权)等多方面发展,而且这些特点都是我们短期能看到的发展。指数产品会逐渐覆盖全面,在工具性上,会逐渐杠杆化,而且马上会出现多空双向,以及允许T+0 交易。

而主动量化产品,将会在绝对收益上发力,凭借更强的风控能力获得投资者的青睐,而且通过杠杆化可以提高收益。而期权等更复杂的非线性产品将会越来越多被量化产品所使用,对于风险控制和提高收益都会有促进作用。

3、量化产品和方法会越来越占主导

量化产品从无到有,发展非常迅速。我们相信未来量化产品的占比会越来越高。指数产品的发展我们已经无须赘述,指数数量、覆盖广度必将迅速发展。这将推动投资者细分领域资产配置的需要。主动量化技术和产品,也必将获得越来越广泛的发展和使用。这其中至少有以下原因。

(1)可量化的资讯和规律会越来越多

人们最初做投资所仰赖的是①各种市场资讯以及②对资讯的正确理解处理能力。这两点,无疑都是可以通过量化方法进行处理的。

目前市场上的金融数据提供商越来越多,向万得资讯这样的主流公司,通过现代科技和统计手段,可以将越来越多的资讯纳入到数据库中来,每年增加7%左右的资讯新品种,这样每10 年可统计的资讯品种数量就可以翻倍。

现在大量的资讯来自于网络,而一个非常现实的事情是,网站背后的核心都是一个庞大的数据库。无论是新闻、聊天、博客、微博、商品、音乐、视频,其背后都是一个数据库。在数据库中,每一条数据的存储结构都是一样的。

以后随着物联网和大数据云计算的发展,我们相信会有很多我们想象不到的东西可以纳入量化的统计之中。这一切不仅包含我们日常生活的信息,还会有国家宏观的统计信息,这一切,都可以为投资提供参考。

而对资讯的处理能力,毫无疑问,量化的方法也会越来越有利。随着各种有效的投资规律逐渐被大家认识和掌握,这些规律必将很快被量化,并包含到量化产品中去,而且还会不断的完善修正。我们目前正在经历的一个现实就是,各家基金公司、券商、保险、私募量化部门的人手都越来越多,从几个到几十个不等。这在10 年前是不可想象的,即使和5 年前相比都有很大的差距。像现在券商,研究部、衍生品部、资管部、自营部、甚至营业部等都有人手在做量化方面的研究和投资。很多券商的自营部门已经把量化和传统投资并列为同等的两块,在逐渐削弱原来的定性投资力量,我觉得这是一个非常明显的信号。人力和物力投下去,未来量化的研究必然会有很大的发展。

(2)衍生品市场的兴起和产品数量的扩大

仰赖人脑的定性计算,其机械能力是有限的,所以很难在计算的深度和广度上战胜电脑。而①衍生品市场的兴起和②交易产品数量的扩大,这两者必然在计算的复杂性(深度)和重复计算量(广度)上对人脑产生巨大的挑战。

如果不借助量化的手法,就很难理清它们的规律。

实际上,目前股指期货和国债期货,都是比较简单的衍生品种,其价格和现货价格走势非常相近。但是随着不久之后期权的推出,单靠人脑已经不可能给出期权的参考价格了。而且,就沪深300 股指期货来说,目前仿真推出的合约就有62 种,以后还可能会进一步增加,如果再加上将来的个股期权,数量将会极其庞大。由于每只期权有不同的参数条款,而且会滚动发行,我估计大部分的传统基金经理一看就头大了。这时候要想保持理性,必须得使用量化的方法。还有一点,衍生品市场的繁荣是不可避免的事情。国外的期权市场和期货市场都是比股票市场大的市场,未来几年在中国肯定也是如此。而且,未来的新产品如果不参与期权期货,必然没有竞争优势,而要参与,必然要大量的使用量化的方法。

不光衍生品市场,未来股票、债券、商品,甚至外汇的品种都会越来越多。一个基金经理不可能兼顾所有品种,而对于不太熟悉的投资品种,或者采用被动配置的策略,或者采用量化抓主要规律的办法。另外,多品种之间的投资仓位和操作平衡互动,都需要从整体角度出发进行量化。

三、大众理财将带动量化投资大发展

随着这几年银行理财产品和今年余额宝的爆发,大众理财市场逐渐成为各资管机构争夺的主要战场。

1、大众理财带动资产管理走向以客户为中心

大众理财市场的兴起,会给整个资管行业带来本质的变化。那就是,资产管理将从原来按技术划分转变为按客户群划分。按技术分类是从自我出发,而按客户群划分,是从客户出发。这一理念的转换,是从卖方市场到买方市场的转变,表明行业的成熟。

我们现在的基金产品,主流的划分方式是按照投资品种划分,股票型、债券型、货币型、混合型。这个是从资产管理者角度出发的,是按照投资技术划分的。对于投资者(老百姓)而言,不论是那一类,只要能赚钱就行。市场成熟之后,技术的区别将不在成为核心的竞争力,业绩、产品设计和营销将成为胜出的关键。

未来客户的划分,将不在拘泥于投资标的是股票还是债券,而是按照客户的风险收益偏好进行分类。这其中,又会主要分为绝对收益大类和资产配置大类。货币、债券、信托、保本基金等都属于绝对收益大类的投资范畴,股票对冲、期货CTA 等也属于绝对收益;目前基本上所有的股票型、混合型基金都属于股票市场资产配置型产品,以后会有更对的期货类、外汇类的配置型基金上市。对于资产配置型基金,虽然基金经理努力的提高投资业绩,但是其走势肯定摆脱不了市场系统风险的影响。人们如果某段时间不想投资于股票市场,股票类基金的配置作用就会降低,大众会转向绝对收益或者其他大类的资产。而在资产配置中,指数基金会是最主要的选择。

2、大众理财以绝对收益为主导

老百姓喜欢绝对收益,所以最近几年银行理财产品和债券货币类产品非常畅销,而股票型产品很难卖。很明显,最大的原因就是股票型产品很可能赚不了钱,即使一时赚了钱,老百姓也担心会亏回去。所以,现在不保收益的产品比较难卖。

投资股票也做绝对收益,但是必须剥离掉大盘风险。为了控制下跌风险,必须做到在大盘下跌时不能下跌。可以用对冲,也可以用风控较好的单边投机策略。无论哪种策略,投资理念都要转换,不能像纯做多一样扛,而且要加入定量化的精确控制。

绝对收益,不等于固定收益,其范围比固定收益大。保本基金也属于绝对收益类产品,对冲套利基金也属于绝对收益类产品。绝对收益产品追求的是年化正收益,而不像目前普通股票型基金一样,希望可以战胜沪深300。因为希望取得正收益,所以这类产品希望在期限内的时时刻刻可以保持有正的收益,这样是投资者最希望看到的。这就对该类产品的下跌风险控制(回撤)提出了很高的要求。这就要求投资的精准性,可以根据行情做出细微调整。

同时,由于单一投资策略很容易会因为行情的变化导致不稳定,为避免回撤较大,一般都需要多策略配合使用。

3、不同的投资者细分市场,风险管理重要性提升

投资者总体是按照风险偏好程度划分的,可见风险控制重要性不低于收益的高低。而风险本身的衡量,是比收益更复杂的事。常见的风险度量是收益的二次项,如果按照VaR 来计算,风险的计算就更加复杂。

同样的投资策略,经过产品的设计改造之后,其风险收益可能适用于不同的投资者。而在产品管理的过程中,风控可能会成为产品运行的底线,所以必须加强对于风险的控制,以满足投资者的要求。风控的管理一般是一个量化的过程。

4、大资管时代要求投资范围、投资策略扩大

既然市场转向以大众为中心的买方市场,各种投资品种和技术就不再成为操作的限制。为了达到绝对收益的目标,多种品种——股票、债券、期货、期权、甚至外汇——都有可能成为投资的标的。“专、精”很重要,“博、广”也必不可少。同时因为当单品种单策略失效时,我们需要有其他的投资策略予以弥补。

当然,由于投资经理很难将多策略和多品种完全掌握和照顾到,一般会偏重某一(某些)策略或产品,其他策略可以通过量化的方式予以监控。我们目前很多有效的相对投资策略,比如定向增发策略,通过一定的策略延伸和配合,可以转化为绝对收益策略,这属于产品设计的范畴,也需要量化的方法。

(来源:长江证券,作者:李建伟)

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